知識(shí)點(diǎn)四、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的種類

　　基本模型：

　　 

　　一、企業(yè)現(xiàn)金流量的種類

　　二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型種類

　　【提示】

　　（1）有多少股權(quán)現(xiàn)金流量會(huì)作為股利分配給股東，取決于企業(yè)的籌資和股利分配政策。如果把股權(quán)現(xiàn)金流量全部分配給股東，則上述兩個(gè)模型相同。

　　（2）為避免對(duì)股利政策進(jìn)行估計(jì)的麻煩。因此大多數(shù)的企業(yè)估價(jià)使用股權(quán)現(xiàn)金流量模型或?qū)嶓w流量模型

　知識(shí)點(diǎn)五、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)一

　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型涉及三個(gè)參數(shù)：

 

　　（一）折現(xiàn)率（資本成本）

　　股權(quán)現(xiàn)金流量使用股權(quán)資本成本折現(xiàn)（本章一般采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定）；

　　實(shí)體現(xiàn)金流量使用加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)。

　　【提示】折現(xiàn)率與現(xiàn)金流量要相互匹配。

　　（二）時(shí)間序列的處理（無限期流量的處理）

　　在持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)下，企業(yè)的壽命是無限的。為了避免預(yù)測(cè)無限期的現(xiàn)金流量，大部分估價(jià)將預(yù)測(cè)的時(shí)間分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，或稱“預(yù)測(cè)期”。在此期間，需要對(duì)每年的現(xiàn)金流量進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測(cè)，并根據(jù)現(xiàn)金流量模型計(jì)算其預(yù)測(cè)期價(jià)值；第二個(gè)階段是“后續(xù)期”，或稱為“永續(xù)期”。在此期間，假設(shè)企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個(gè)穩(wěn)定的增長(zhǎng)率，可以用簡(jiǎn)便的方法直接估計(jì)后續(xù)期價(jià)值。

　　【特別提示】對(duì)預(yù)測(cè)期各年的現(xiàn)金流量必須進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測(cè)，后續(xù)期可以采用簡(jiǎn)化方法。

　　【預(yù)測(cè)期與后續(xù)期的劃分】

　　在企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)務(wù)中，詳細(xì)預(yù)測(cè)期通常為5～7年，如果有疑問還應(yīng)當(dāng)延長(zhǎng)，但很少超過10年。企業(yè)增長(zhǎng)的不穩(wěn)定時(shí)期有多長(zhǎng)，預(yù)測(cè)期就應(yīng)當(dāng)有多長(zhǎng)。這種做法與競(jìng)爭(zhēng)均衡理論有關(guān)。

　　判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是兩個(gè)：（1）具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率；（2）具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近。

　　【提示】該指標(biāo)與第二章的“凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈利率”不同。這里的“投資資本”使用的是期初投資資本。

　　 

　　（1）從理論上講，劃分預(yù)測(cè)期和后續(xù)期需要考慮“銷售增長(zhǎng)率”和“投資資本回報(bào)率”。但在有關(guān)題目中均沒有考慮投資資本回報(bào)率的情況。

　　（2）劃分的基本方法是將永續(xù)增長(zhǎng)率的第1年作為預(yù)測(cè)期的最后1年。

知識(shí)點(diǎn)六、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計(jì)二

　　（三）預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量確定方法

　　【預(yù)測(cè)基期】

基期含義	基期是指作為預(yù)測(cè)基礎(chǔ)的時(shí)期，它通常是預(yù)測(cè)工作的上一個(gè)年度。
基期數(shù)據(jù)	基期的各項(xiàng)數(shù)據(jù)被稱為基數(shù)，它們是預(yù)測(cè)的起點(diǎn)。基期數(shù)據(jù)不僅包括各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的金額，還包括它們的增長(zhǎng)率以及反映各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間聯(lián)系的財(cái)務(wù)比率。
基期數(shù)據(jù)確定方法	確定基期數(shù)據(jù)的方法有兩種： 　　一種是以上年實(shí)際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)； 　　另一種是以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財(cái)務(wù)報(bào)表分析認(rèn)為，上年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具有可持續(xù)性，則以上年實(shí)際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財(cái)務(wù)報(bào)表分析認(rèn)為，上年的數(shù)據(jù)不具有可持續(xù)性，就應(yīng)適當(dāng)進(jìn)行調(diào)整，使之適合未來的情況。

【預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量確定方法】

 

編表法	基本思路是：基期的報(bào)表及相關(guān)假設(shè)——編制預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表——編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表。 　　【相關(guān)概念辨析】總投資與凈投資 　　總投資＝凈投資＋折舊攤銷 　　（1）這里主要涉及經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)。當(dāng)銷售增長(zhǎng)之后，企業(yè)在經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)上的總投資為：凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加（凈投資）＋折舊攤銷。 　　（2）由于凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)中包含了經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)，于是就有了下列公式： 　　凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)總投資＝凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增加（凈投資）＋折舊攤銷 　　＝經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加＋折舊攤銷 　　＝經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)總投資 　　凈投資是指報(bào)表項(xiàng)目的增加，總投資為“報(bào)表項(xiàng)目增加＋折舊攤銷”。
公式法	實(shí)體現(xiàn)金流量的確定方法	（1）基本方法 　　實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)＋折舊攤銷—經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加—凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)總投資 　　＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—（經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)總投資—折舊攤銷） 　　（2）簡(jiǎn)化方法： 　　實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資 　　【提示】?jī)艚?jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資，也稱為“實(shí)體凈投資”。 　　【公式推導(dǎo)】 　　實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)＋折舊攤銷—經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加—凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)總投資 　　＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)＋折舊攤銷—經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加—凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加—折舊攤銷 　　＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—（經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加＋凈經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)增加） 　　＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資
	股權(quán)現(xiàn)金流量的確定方法	（1）基本方法 　　股權(quán)現(xiàn)金流量＝股利分配—股份資本發(fā)行＋股份回購(gòu) 　　（2）簡(jiǎn)化方法 　　股權(quán)現(xiàn)金流量＝稅后利潤(rùn)—股權(quán)凈投資（股東權(quán)益增加） 　　如果企業(yè)按照固定的負(fù)債率（凈負(fù)債/凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)）為投資籌集資本，則股權(quán)現(xiàn)金流量的公式可以簡(jiǎn)化為： 　　股權(quán)現(xiàn)金流量＝稅后利潤(rùn)—（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資—負(fù)債率×凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資） 　　＝稅后利潤(rùn)—凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資×（1—負(fù)債率） 　　【公式推導(dǎo)】 　　股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量—債務(wù)現(xiàn)金流量 　　＝（稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資）—（稅后利息支出—凈負(fù)債增加） 　　＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)—凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資—稅后利息支出＋凈負(fù)債增加 　　＝稅后利潤(rùn)—（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈投資—凈負(fù)債增加） 　　＝稅后利潤(rùn)—股權(quán)凈投資（股東權(quán)益增加）

3、后續(xù)期現(xiàn)金流量的確定至此為止，我們研究的是預(yù)測(cè)期的現(xiàn)金流量問題。接下來，我們研究后續(xù)期現(xiàn)金流量問題。

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)率和銷售收入的增長(zhǎng)率相同，因此，可以根據(jù)銷售增長(zhǎng)率估計(jì)現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率